Monthly Archives: דצמבר 2013

מכתב דצמבר 2013

שלום לך,

עדכונים בתיק ההשקעות:

בחודש נובמבר כמעט לא ביצעתי שינוים בתיק ההשקעות. שווקי העולם נמצאים בשיא ולכן קשה מאוד למצוא רעיונות טובים להשקעה. אני אישית סגרתי את המינוף הקטן שהיה לי ולא הזרמתי כסף חדש למניות. בעוד חודש תסתיים שנת 2013 ואם לא יקרה משהו חריג בחודש דצמבר, – שנת 2013 תהיה שנה מאוד מוצלחת בשווקים. לכבוד סיכום שנה אני אוציא מכתב מפורט על מבנה התיק וסיכום שנה.

בעקבות המכתבים הקודמים שבהם כתבתי שאני משקיע בחברת H&T Pawnbrokers  הבריטית, קיבלתי מספר תגובות של אנשים שלא הבינו למה אני ממליץ על H&T כאשר חברת ALBEMARLE & BOND (ABM.L) שעוסקת באותו התחום נכנסה לקשיים. אז כאן צריך להזכיר שוב את חשיבות הניתוח של החברה וכמה חשוב להבין את מבנה ההכנסות והמאזן של החברה המנותחת.

אז איך ידעתי להשקיע דווקא ב H&T ולהתרחק מ ABM, למרות הדמיון (כביכול) ביניהן ?

נתחיל עם מחדל ניהולי של ALBEMARLEַ&BOND

המקרה של ABM  צריך להילמד בבתי ספר למנהל עסקים בתור דוגמה לניהול כושל והרס של כל ערך לבעלי המניות, וגם להיות תמרור אזהרה למה שקורה לחברה שיש לה מינוף גבוה ופגיעה פתאומית בהכנסות.

החברה היא חברת עבוט באנגליה (והיא המתחרה של H&T שכתבתי עליה בפוסטים קודמים). בדומה ל H&T החברה היא בעלת 260 חנויות עבוט. כמו שכבר כתבתי במכתבים הקודמים העסק הוא מאוד פשוט – החברה נותנת הלוואה לטווח קצר בריבית גבוהה (סביב 8% אחוז בחודש) תמורת בטוחה כלשהיא (בעיקר תכשיטים) לאנשים שזקוקים לסכום כסף קטן באופן מיידי ובנוסף היא מפעילה חנויות שבהם היא מוכרת תכשיטים (חדשים ומשומשים) וגם קונה זהב מאנשים.

אז איך נכשל עסק שלוקח מאנשים ריבית של 8% בחודש וקונה מאנשים זהב בדיסקאונט משמעותי? ב2012 מנכ"ל החברה דאז הכריז "אנחנו נמצאים בשיא פריחתם של חנויות העבוט ". ובאמת משנת 2009 עד שנת 2012  החברה הרוויחה בסביבות 15 מיליון פאונד נטו בשנה, ושווי החברה היה מעל 150 מיליון פאונד. הבעיה הייתה שבמקום להבין שהרווחים הללו זמניים בלבד (בגלל מחירי הזהב הגבוהים) החברה החליטה להתרחב על ידי לקיחת חוב בנקאי. מ110 חנויות שהיו לחברה ב2008 היא קפצה ל260 ב2012!! במקום לנצל את השנים הטובות ולהגדיל את ההון העצמי וההחזר לבעלי המניות, החברה החליטה להתרחב בפראות ולהגדיל מינוף.

כאשר מחירי הזהב ירדו והתחרות התגברה החברה החלה לדמם. הבנקים הקטינו בבת אחד את האשראי שהם נתנו לחברה ומניות החברה שנסחרו בתחילת 2013 מעל 200 פני למניה (ששיקף לחברה שווי של 100 מיליון פאונד) נסחרות היום ב15 פני למניה(שמשקף לחברה שווי של 8 מיליון פאונד) והחברה בדרך בטוחה לפשיטת רגל או מכירה תמורת פרוטות.

אז למה אני עדיין חושב ש H&T היא השקעה טובה

בניגוד ל ALBEMARLE שתחום קניית ומכירת זהב בשנת 2012 תרם מעל 30 אחוז לרווח הגולמי של החברה ב H&T  תחום זה תרם רק 18 אחוז. אם נותנים שווי 0 לתחום של קניית ומכירת הזהב  בשנת 2012 מקבלים ש ALBERMALE עוברת להפסד תפעולי בניגוד ל H&T שעדיין מרוויחה מעל 6 מיליון פאונד! לזה צריך להוסיף שהחוב של ALBERMALE גבוה מעל פי 2 מזה של H&T ולכן הוצאות מימון גבוהות לפחות בפי 2.

החדשות הרעות של ALBERMALE הן חדשות טובות ל H&T. אם באמת ALBERMALE תפשוט רגל זה יוריד את התחרות בצורה משמעותית. בגלל שאני מניח שתחום העבוט לא יעלם, המצב שנוצר פועל בבירור לטובת H&T שיכולה להגדיל את כמות הלקוחות ואפילו אולי לקנות מספר חנויות של המתחרים שלהם.

לסיכום

הדוגמה של ALBEMARLE & BOND (ABM.L) ממחישה עד כמה אפקט המינוף יכול להיות הרסני הן לחברה והן לאדם פרטי. בשנים של הכנסות יציבות אפקט המינוף מזניק פלאים את התשואה על ההון אבל אם ההכנסות נפגעות מינוף יכול להביא בקלות לפשיטת רגל מהירה.

הדוגמה שהצגתי ממחישה למה אני כמעט לא משתמש במינוף בתיק ההשקעות שלי, אל אף שאם הייתי ממנף התשואה להון שלי הייתה הרבה יותר גבוהה.

אני מזמין אותכם לבקר גם בבלוג שלי follow-value.com שבו אני מפרסם מדי פעם מאמרים שאני לא שולח במייל.

בברכה

מרק