Monthly Archives: דצמבר 2015

שנת 2015 מתקרבת לסיומה בצעדי ענק. זו השנה השישית שאני עוסק בהשקעות ערך באינטנסיביות רבה. לפעמים כאשר אני מסתכל אחורה בזמן, הדרך שעברתי נראית לא מציאותית. עד שלהי 2009 הייתי מאוד מרוחק מכל מה שקשור לשוק ההון ולהשקעות בכלל. אפשר להגיד בפה מלא שעל אף שלקחתי לא מעט קורסים בכלכלה במהלך לימודי תואר ראשון, החינוך הפיננסי שלי שאף לאפס. כאשר הציעו לי בזמנו בבנק לפתוח קרן נאמנות עוקבת מדד בכלל לא ידעתי מה זה. גדלתי בבית שבו לא הייתה מודעות לחינוך פיננסי וחסכון של ההורים הושקע בעיקר בפק”מים למיניהם.

והנה 6 שנים אחרי, אני פתחתי שותפות השקעות, כותב בלוג עם לא מעט עוקבים, מנהל שיחות ועידה עם קרנות המנהלות מאות מיליוני דולרים ומסביר לאנליסטים בכירים למה הניתוחים שלהם שגואים.

כל האמור למעלה ממחיש שאנו ממעיטים במה שאנו יכולים להשיג בטווח הארוך. הרי אם מישהו היה אומר לי ב2010 איפה אני אהיה בסוף 2015 מבחינת הידע והמצב הפיננסי לא הייתי מאמין. זה אחד הלקחים שאפשר לקחת גם לחברות שאנו משקיעים בהם. הרי אין טעם להסתכל כל יום מה עשתה מניה של חברה. מה שמעניין הוא לנסות להבין איפה החברה תהיה בעוד כמה שנים.

במהלך השנים עלו מספר נקודות ושאלות מהאנשים שפגשתי לאורך הדרך, שחזרו על עצמן בתדירות גבוהה ואני רוצה להתייחס אליהן פה בצורה מרוכזת.

אחת השאלות הנפוצות שאני נתקל  בה –איך אתה מוצא חברות להשקיעה בהן? מה המקורות שלך?

התשובה לשאלה זו לא כל כך פשוטה והיא מאוד אינדיבידואלית. אני למשל פחות מאמין בסקרינרים בגלל שהתחרות שם מאוד גבוהה. הרבה משקיעים לא פחות מתוחכמים ממני יושבים כל היום על סקרינרים למיניהם ומחפשים מכפיל רווח נמוך ומכפיל הון נמוך. כמובן שמדי פעם אני כן עובד עם סקרינרים אבל בשביל קצת להתחכם אני לפעמים מריץ סקרינר של EV/תזרים תפעולי, או משלב מכפיל רווח\הון נמוך עם פרמטרים אחרים כמו מומנטום לדוגמא. בכלל במהלך השנים האחרונות נכחתי לדעת שאחד הדברים הטכניים שעובד טוב מאוד הוא מומנטום (במיוחד בשוק הישראלי). אני כמובן מעדיף מומנטום קטן למשל מניה שעלתה 20-30% בכמה חודשים ומכפיל הרווח שלה לא גבוה. במקרה כזה אני ניגש לדו”חות ומנסה להבין את הסיבה לעליה.

אז מה כן!

1. לפתח מעגלים חברתיים. במהלך השנים האחרונות פיתחתי כמה מעגלי חברים שדרכם אני נחשף לרעיונות חדשים. כמובן שלמשקיעים מתחילים יקח זמן לפתח את המעגלים הללו אבל כפי שכתבתי למעלה בטווח הארוך ההשקעה משתלמת.
2. יש לי Watchlist . אני רושם שם את כל החברות שהן מעניינות או שהשקעתי בהן בעבר. אלו חברות שאני מכיר אותן היטב. לאורך השנים הרשימה גדלה ותמיד יהיה איזה רבעון שחברה מסוימת תפספס את התחזית וכך תיווצרנה הזדמנויות השקעה. למשל לא מזמן חקרתי איזו חברה בישראל. החברה הייתה במכפיל 16 ולמרות שהאמנתי שהחברה תכפיל את המכירות שלה בשנים הקרובות עדיין לא הרגשתי בנוח עם המחיר. הכנסתי את החברה לרשימה ועברתי הלאה. כמובן שלפעמים זה מתסכל שמשקיעים הרבה שעות עבודה בניתוח ובסוף מחליטים לא להשקיע. אבל טעות לחשוב שמדובר בעבודה מבוזבזת. למדנו חברה חדשה, תעשייה חדשה וצברנו ידע. בוודאות גדולה בעתיד הידע הזה ישמש אותנו להגדלת ההון האישי.
3. לעבור חברה חברה במדדים. מה שאני עושה זה- מוריד מדד מסוים ומתחיל לעבור חברה חברה. אם יש חברה שהפרמטרים שלה נראים לי אני עובר לדו”חות. אם אני חושב שיש אפשרות שאני אשקיע מתי שהוא בחברה אבל במחיר יותר נמוך – אני מכניס אותה לwatchlist.
4. יש לא מעט בלוגים טובים שאפשר למצוא שם רעיונות נחמדים. ואז כמובן לחזור ולנתח את החברה לבד.

שאלה נוספת שעולה לא מעט היא :למה לא להשקיע בתעודת סל מדדית? או למה אתה חושב שיש לך את היכולת לנצח את המדדים לאורך זמן?

תעודות סל זו כנראה הדרך המומלצת להרבה משקיעים פסיביים אשר אין להם זמן\יכולת\חשק להעמיק בניתוח חברות להיחשף לשוק ההון.

אבל יש נקודה אחת שהיא מאוד בעייתית בהשקעה במדדים בעט הזו, וצריך לזכור אותה. ברגע שהמכפיל רווח של כל מדדי המניות בעולם נמצא מעל הממוצע הרב שנתי סביר להניח שהתשואה שהמשקיעים יראו קדימה נמוכה מהממוצע הרב שנתי. לפי דעתי בשנים הקרובות לא נראה התרחבות במכפיל של המדדים וזה אומר שהתשואה העתידית של המדד תלויה ביכולת החברות להגדיל את רווחיהן. ברגע שהצמיחה בכלכלה המודרנית אינה עולה על 2-3% במקרה הטוב קשה לי לראות תשואת מדדים של מדינות מפותחות עולה בהרבה מעל הצמיחה הזו לאורך תקופה של מספר שנים. כמובן שאנו יכולים להמר על התרחבות נוספת של מכפילים אבל זה יהיה בגדר ספקולציה לא אינטליגנטית במיוחד.

מצד שני גם כאשר השווקים מתומחרים בנדיבות עדיין אפשר למצוא חברות (בעיקר קטנות) שמתומחרות בחסר ממגוון סיבות. כך למשל השנה השקעתי בתדיראן הולדינגס הישראלית שעלתה במעל 100 אחוז בפחות משנה בגלל סגירת חטיבות מפסידות.

אם נסכם את זה, אז הרבה יותר קל מבחינתי להבין לאן חברה מסוימת הולכת או למה נראה בחברה זו צמיחה או התרחבות במכפיל מאשר לנחש לאן הכלכלה הגלובלית הולכת והאם נראה צמיחה ברווחיהן של כלל החברות במדד.

אל תתנו להצלחה לעלות לכם לראש ולכישלון לדכדך אתכם – אני חושב שהנקודה הזאת היא גם החשובה ביותר. אם תהיו טובים בהשקעות ותחליטו שאתם הופכים את התחום למרכז החיים שלכם, יום אחד יהיה ברשותכם סכום כסף גדול מאוד ביחס לחיסכון ממוצע של כלל האוכלוסייה. גם אם אתם משקיעים קטנים היום, הריבית דה ריבית תעשה פלאים לחסכונות שלכם. מאוד חשוב לא לתת לסכומי כסף הגבוהים לשנות את האופי שלכם. צריך לזכור שכסף זה לא מטרה בפני עצמה אלה רק אמצעי לשיפור איכות החיים.

תזכרו שבמהלך הדרך תזכו לראות השקעות מאוד מוצלחות שתעלינה מאות אחוזים אבל גם השקעות שילכו נגדכם בצורה חדה. לא צריך להיכנס לאופוריה אחרי הצלחות וגם כמובן לא להיכנס לדכאון אחרי כישלונות. כל כישלון שכזה חייבים לנתח וללמוד ממנו. למשל היו לי הרבה מאוד השקעות מאוד מוצלחות במהלך השנים וגם כמה כושלות. אני בטוח שגם בעתיד יהיו לי השקעות כושלות אבל למדתי שהכישלון הוא המדריך הטוב ביותר להצלחה. לדוגמה כפי שאתם בטח זוכרים השקעתי ב2014 בCOCO – השיעור ההוא עלה לי בסכום כסף משמעותי מאוד –אבל עדיין אני שמח שעברתי את השיעור הזה. למדתי המון על רגולציה בארה”ב, על להסתכל בצורה אובייקטיבית על ההשקעה ולא בצורה סובייקטיבית מפוזיציה, לא להתרכז על הUpside  אלה לתת יותר חשיבות לDownside …עכשיו שנה אחרי אני יכול בפה מלא להגיד שזה היה שיעור חשוב שלמדתי שכן זו הייתה הפעם הראשונה שלי בקריירת ההשקעות שסכום ההשקעה שלי ירד כמעט ל0.

אני רוצה לאחל ש2016 תהיה שנה מוצלחת עם הרבה בריאות, אושר וכמובן הרבה השקעות מוצלחות בדרך על העושר

הרבה זמן לא כתבתי. הרבה דברים קרו לאחרונה וטוב לחזור שוב לכתוב. אני מקווה מעכשיו לעלות את תדירות פרסום הפוסטים לפחות לפוסט בחודש.

לפני קצת פחות משנה כתבתי על סופרקום. באותה עת החברה נסחרה במכפיל רווח לא גבוה, הציגה צמיחה מרשימה והעתיד נראה ורוד. נכנסתי להשקעה במחיר סביב ה7.5 $ שהיה זול מאוד ביחס לנתונים שהציגה החברה ונתמך כמעט כולו על ידי הכנסות מלקוחות חוזרים. כלומר לפי החישובים שלי שווי המניה לא לקח בחשבון זכיה בחוזים חדשים.  במהרה החברה צדה את עיני המשקיעים והאנליסטים בחו”ל, ומחיר המניה עלה בחדות לסביבות ה13-14$.  במחיר הזה הרגשתי לא מספיק נוח עם המחיר ששיקף וודאות גדולה לזכיה עתידית בחוזה גדול (דיברו בעיקר על קניה) ומכרתי חצי מהפוזיציה בחברה.

איפה התחילו סימני האזהרה?  המשכתי כמובן לעקוב אחרי החברה בתקווה שהחברה תודיע על חוזה גדול שההנהלה דיברה עליו במהלך השנה. ואז באמצע יום בהיר אחד החברה מודיעה על הקצאת מניות? למען האמת לא הבנתי מאיפה זה מגיע שכן החברה דיברה על לעשות Buy Back  חודש ומשהו לפני ופתאום עושים הקצאת מניות? הרמתי טלפון לאורדן טרבלסי (בנו של המנכ”ל שמחזיק בתואר President Americas והאחראי על הקשר עם המשקיעים )ושאלתי אותו לפשר העניין. הוא ענה במילים יפות שהם מתכוננים לחוזה גדול וצריכים לחזק את המאזן. קצת נראה לי פישי אבל באותה עת לא פקפקתי עדיין באמינות ההנהלה.

תוצאות חלשות של רבעון שני

התוצאות החלשות של רבעון שני 2015 קצת הפתיעו אותי. ציפיתי למשהו אחר לגמרי , וגם הבנתי בוודאות די גדולה שהם כנראה יפספסו את התחזית שהם נתנו ל2015. וכאן חשוב להבהיר נקודה חשובה –אין לי בעיה מיוחדת עם חברות שמפספסות תחזית של רבעון מסוים ואני לא בונה תזת השקעה על סמך רבעון אחד או שניים, אבל בשביל לשמור על התנהלות תקינה ועל אמון המשקיעים צריך לעשות את הדברים מסודר.

אחרי פרסום תוצאות של רבעון שני, ב30 בספטמבר הלכתי ליום משקיעים של סופרקום בהרצליה ודיברתי עם מנכ”ל החברה אריה טרבלסי.

אני חייב לציין שהישיבה הייתה מאוד מכובדת במהלכה עברנו על דוחות 2014 וכמו כן דיברנו על ההתפתחויות שהיו ב2015. אריה הציג את ההתפתחויות שהיו בחברה וכמה הוא אופטימי לגבי החברה על אף התוצאות המעט מאכזבות שהיו ברבעון השני. אחרי שהוא סיים עם השיווק של החברה שאלתי “אריה אני יכול לשאול שאלה קצת חצופה” –”בטח” ענה אריה.

שאלתי אותו: “האם אתם עדיין מאשררים את התחזית רווח שנתתם ל2015 ?”

“חד וחלק כן” ענה אריה.

בשביל להבין את חומרת התשובה צריך לזכור שהתאריך ששאלתי אותו את השאלה היה ה30 בספטמבר או סוף רבעון שלישי כאשר הם כבר ידעו שהסיכוי לעמוד בתחזית שואף לאפס.

כפי שציינתי למעלה אין לי בעיה עם חברות שמפספסות תחזיות אבל יש לי בעיה קשה עם חברות שמנסות לעשות כל מיני פעלולים או ממציאות תירוצים ילדותיים בשביל לטשטש בעיה עסקית. הרי אם הנהלת החברה הייתה מוציאה הודעה מסודרת לפני פרסום הדוחות שבה הם היו מודעים על פספוס התחזית ומסבירים את המצב אז כנראה השוק היה מגיב אחרת.

ואם כבר מדברים על גניבת דעת ובעיות התנהלות אז במהלך שיחת הוועידה של הרבעון השני של 2015 הנהלת החברה טענה שיעמדו בתחזית בלי קשר לחוזים חדשים –ואז פתאום הכל נופל על חוזה חדש שאפילו עוד לא נחתם?! ושהם גם לא הודיעו עליו? –לפי דעתי מדובר לכל הפחות בהתנהלות ממש לא תקינה ואולי אפילו מעבר לזה.

אז מה עושים הלאה:

כנראה הדבר החכם שצריך לעשות הוא לסגור את הפוזיציה ולהמשיך הלאה. החברה איבדה לגמרי את אמון המשקיעים ויהיה לה קשה להחזיר אותו בעתיד. אני חושב שמעכשיו המשקיעים כבר לא יקנו את ההצהרות של הטרבלסים על זכיה בחוזה חדש שכן הרבה אנשים כבר לא מאמינים שהחוזים הללו קיימים בכלל וגם אם כן לא בטוח שהמספרים בpress release  תואמים את המציאות. החברה תישפט מעכשיו רק על סמך נתונים בדוחות ולא על סמך הצהרות בומבסטיות.

אבל –תמיד יש את האבל הזה

אחרי הירידות החברה באמת זולה. גם אם נתעלם מהתחזית שהם נתנו החברה כנראה תרוויח את ה7-8 מיליון רווח נקי בשנה. אם נחסיר את המזומן אז נקבל חברה במכפיל 5-4.5 וכמובן נתעלם מהתחזית השורית שהחברה נתנה ל2016.

 מה אני עשיתי

אל אף שציינתי מספר פעמים שהבלוג לא מהווה בשום פנים יעוץ השקעות מסוג כלשהו, עדיין מספר חברים (בינם גם משקיעי ערך) ביקשו שאני כן אשתף את  הקוראים בצורת הפעולה שלי.

אז קודם כל אני מציע להתייחס לחברה בתור הימור סופר ספקולטיבי.

לפני כמה ימים מכרתי חצי מהפוזיציה שנשארה לי בסופרקום במחירים סביב ה4.84 דולר. כרגע אני לא מתכוון למכור את שארית הפוזיציה ואני לוקח סיכון סביר לאיבוד פרמנטטי של ההשקעה. אם החברה תצליח להתאושש ולזכות באחד החוזים שאריה דיבר עליהם כל כך הרבה יש פוטנציאל להכפלות גבוהות של ההשקעה.

בברכה

מרק